¿Por qué no baja la inflación?

Los expertos afirman que el aumento de la tasa de las Leliq influye negativamente sobre las expectativas frente al esfuerzo fiscal y monetario del equipo económico.

Artículo publicado por Martín Kanenguiser para Infobae (19 de noviembre de 2022)

El fuerte esfuerzo de contracción fiscal y monetaria que está llevando adelante el Gobierno no se refleja en una reducción de las expectativas de la inflación, entre otros motivos, por la fuerte suba de los pasivos del Banco Central.

La creciente tasa de interés de las Leliq que se utiliza para contener al dólar impacta de lleno sobre la previsión de suba de los precios y destiñe el ajuste del gasto público y la menor asistencia del BCRA al Tesoro que se registraron en los últimos meses, según los expertos consultados por Infobae.

Se trata de un problema de difícil solución, ya que cualquier salida compulsiva, en un país con una larga historia de confiscaciones, agravaría la debilidad del sistema financiero, reconocieron.

Cualquier salida compulsiva, en un país con una larga historia de confiscaciones, agravaría la debilidad del sistema financiero (Rapetti-Bossio)

Un informe de Equilibra de Martín Rapetti y Diego Bossio deja en claro los riesgos de esta situación, dado que las operaciones de Pases y Leliq para absorber el excedente de pesos en la economía son el principal factor de variación de la base monetaria, por el aumento de la remuneración de estos pasivos y por su incremento como porcentaje del PBI -al tipo de cambio oficial equivalen a más de USD 54.000 millones-.

Factores de variación de la base monetaria Fuente: Equilibra

Ricardo Delgado, fundador de Analytica, dijo a Infobae que “la deuda del Banco Central tiene influencia sobre la inflación por dos canales. El primero se vincula a la necesidad de sostener la hoja de balance de la entidad, obligándola a compensar los mayores gastos en pesos por la suba de los intereses de los pasivos remunerados con la valuación en pesos de los activos en dólares”.

“La forma de hacerlo es devaluando más rápido, pero esto claramente también alimenta las expectativas de devaluación y mantiene la brecha muy alta. El segundo se relaciona con la dificultad para frenar la bola de nieve, dado que la mayor parte de los depósitos privados son pasivos remunerados”, explicó.

La mayor parte de los depósitos privados son pasivos remunerados (Delgado)

De este modo, “el Central sostiene a los bancos transfiriéndoles impuesto inflacionario, ya que con cepo la intermediación financiera es muy baja y los márgenes de las entidades insuficientes”.

Por lo tanto, “si bien la deuda del Central no es un problema en términos de su balance, la incapacidad de frenarla por la debilidad del mercado financiero lleva a que las posibilidades de bajar la inflación con política monetaria sean escasas”.

A Flourish chart

Por su parte, Sebastián Menescaldi, director asociado de ECO GO, dijo a este medio que “las fuentes de emisión que complican el balance del Banco Central son los intereses de las Leliq, el diferencial de tipo de cambio para la compra de dólares, la asistencia al Tesoro y la emisión en el mercado secundario de deuda para sostener el financiamiento en pesos”.

“Todo ello conjuga, en un contexto de falta de acumulación de reservas, en un deterioro del balance del Banco Central con la consecuencia de una mayor expectativa de tipo de cambio e inflación”, advirtió el economista.

La situación puede afectar expectativas de inflación porque significa emisión monetaria futura y a eso hay que sumarle el ritmo de depreciación del 7% mensual (Baer)

Fernando Baer coincidió: “La situación puede afectar expectativas de inflación porque significa emisión monetaria futura y a eso hay que sumarle el ritmo de depreciación del 7% mensual; eso solo le pone presión a los precios”.

Por su parte, Federico Furiase de Anker colocó un matiz al afirmar que “hay riesgos de mediano plazo, pero en un esquema de tipo de cambio múltiples, fuerte cepo y el Banco Central estando firme en la curva de pesos, las distorsiones se pueden seguir acumulando, sobre todo en la montaña de Leliq y eso puede perdurar más tiempo que el que muchos prevén”.

Porcentaje de la deuda del BCRA sobre el PBI Fuente: Equilibra

Inercia de los precios

De corto plazo, aclaró Furiase, “se puede venir un frente financiero porque el Banco Central puede seguir perdiendo reservas por un tema estacional y hay que ver si eso no puede generar alguna presión adicional en el CCL”.

Por este motivo, el economista contó a Infobae: “es difícil romper el piso del 6% de inflación mensual, ya que hay una inercia lanzada que corre a ese nivel y es difícil bajarlo porque el canal de transmisión de la política monetaria está roto, ya que el principal factor de emisión monetaria es la emisión endógena por los intereses que debe pagar el Banco Central por las Leliqs y los pasivos remunerados”.

Es difícil romper el piso del 6% de inflación mensual (Furiase)

“El gasto público viene ajustando y no poco en el último trimestre, se recompusieron las reservas a costa de mayor emisión monetaria que derivó en un aumento del stock de las Leliqs, se subió las tasas que aumentaron a su vez el déficit cuasi fiscal y se tomaron otras medidas que van en la dirección correcta”, recordó Furiase.

Sergio Massa y Miguel Pesce coordinan la política fiscal y monetaria

Sin embargo, acotó el economista de Anker: “Los bonos valen 20/25 centavos y el Contado Con Liquidación no baja de $300, lo que refleja que no se terminaron de anclar expectativas; el mercado no compra que este ajuste se pueda sostener en el año electoral”.

Por otro lado, “la pata floja del plan económico es la cambiaria, porque no la política no aprobó una devaluación mayor del tipo de cambio oficial. Y eso tiene su justificación porque te llevaría la inercia inflacionaria a niveles complejos en el cortísimo plazo sin garantías de estabilidad”, agregó Federico Furiase.

De este modo, destacó, “como no podés devaluar, tenés que seguir ajustando importaciones y eso genera estanflación”.

Dinámica preocupante

A su vez, María Castiglioni Cotter, directora de C&T, destacó en diálogo con Infobae: “La enorme expansión monetaria para financiar el déficit fiscal y este año más para financiar la recompra de bonos en el mercado y el efecto monetario del dólar soja, implicó para el Banco Central la absorción de una cantidad enorme de Leliq”.

La dinámica era preocupante pero no tanto en la medida que la tasa de las Leliq corría por debajo de la tasa de la devaluación, pero ahora está generando un gran desafío (Castiglioni Cotter)

“La dinámica era preocupante pero no tanto en la medida que la tasa de las Leliq corría por debajo de la tasa de la devaluación, pero ahora está generando un gran desafío porque va renovándose ese stock con un nivel cada vez más alto que determina una dinámica complicada. Los intereses en sí mismos provocan una bola de nieve”, advirtió.

Aumento de la remuneración de los pasivos del BCRA Fuente: Equilibra

“Se ve que la hay una relación creciente entre la base monetaria y las Leliq, porque el Banco Central no está expandiendo tanto la base, pero en definitiva la presión inflacionaria no baja porque esas expectativas están, el peligro está en la medida que son pesos, o inflación, contenidos, ya que no están respaldados con reservas”, aportó Castiglioni Cotter.

“Cuando se mira la relación de reservas líquidas, incluyendo el oro, y otros pasivos financieros del BCRA, se ve un deterioro permanente y eso influye sobre las expectativas inflacionarias”, afirmó la economista de C&T.

“Para no generar más Leliq no deberían generar más dólares especiales, ni intervenir en el mercado de bonos; habría que solucionarlo en el marco de un plan integral, donde corrigieras el tipo de cambio, eso mejora la relación financiera en el banco central y bajar la inflación para aumentar la demanda de dinero, que hoy está muy baja. Eso permitiría liberar las Leliqs en forma permanente”, comentó la economista a Infobae.

En cambio, opinó, “querer meter un bono sería contraproducente, porque las Leliq son la contrapartida de los depósitos privados en los bancos, en un sistema financiero que ya ha tenido muchas intervenciones como el corralito y el corralón. Así que sería un error enorme”.